泰州城投怎么看？
基本结论
泰州地处江苏中部，为长三角中心城市之一，本文梳理了泰州市经济财政情况、当地金融资源和城投债务到期压力情况，以供投资者参考。
经济财政债务情况：2021年，泰州市GDP 6,025.26亿元，在江苏省内13个地级市中排名第9，GDP增速10.10%，在江苏省内排名第1。具体产业情况看，2021年三次产业结构为5.3:48.4:46.3，相较2017年（5.4:45.2:49.3），第二产业比重有所增长。近年来，泰州市重点培育生物医药和新型医疗器械、高端装备和高技术船舶产业、化工及新材料产业三大产业，市内共20家上市公司，以民营企业为主。
近年来，泰州市一般公共预算收入上升缓慢，税收收入占比较为稳定，2021年占比为75.41%。财政自给率呈下降趋势，2021年财政自给率为62.93%，较2017年下降7.64个百分点。政府性基金收入自2020年开始超过一般公共预算收入，其中2018-2021年同比分别增长71.54%、8.93%、51.60%、23.77%。2022年1-9月，泰州市土地成交金为69.60亿元，同比下滑82.36%，土地出让金下滑对后续泰州财政收入规模及可持续性或将产生较大影响。
泰州市全口径债务以城投有息债务为主，且2017-2020年，城投有息债务的增速一直高于地方政府债务余额，城投有息债务增速分别为12.71%、33.09%和21.86%，2021年，地方政府债务余额增速上升，其与城投有息债务增速分别为14.41%和13.25%，调整债务率为553.48%，在省内排名第4。
地区金融资源：根据其他省份债务化解的经验，地区银行资源、持有的上市公司股权2个因素在地区金融资源中尤为重要。泰州市有1家城商行和5家农商行，市内城农商行给予城投的授信较小，主要还是省内江苏银行和南京银行2家城商行给予的授信规模较大。根据2022年中报数据，泰州市政府持有4家上市公司股权，按2022年10月12日市值计算，合计市值5.82亿元，可腾挪空间很小。
债务压力：目前泰州市有存续债的城投共40家，包括3家市级平台、7家医药高新区平台、28家区县级平台、1家姜堰经开区平台和1家靖江经开区平台。市级平台泰州城投、泰州交产和凤城河定位较为清晰，城投属性也较强，下属区县中泰兴市和医药高新区城投数量较多，均有7家，医药高新区由于前期的建设，债务负担较重，区域内城投有息债务规模较大，不过2022年东方医药、华诚医学和通泰投资的股东变更可能也反映出医药高新区平台整合的倾向。
2022年1-9月，泰州市城投发行额685.62亿元，同比下降20.75%，净融资额68.59亿元，同比下降84.47%，净融资额在省内地级市中排名第8。具体主体看，泰兴市城市投资发展集团有限公司、兴化市城市建设投资有限公司和泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司3家城投净融资规模较大。二级市场看，对比2021年政府性基金收入相近的浙江台州和广东东莞，泰州信用利差处于高位；分区县看，医药高新区加权收益率普遍较高，以及泰兴市私募债加权收益率较高。
截至2022年10月12日，泰州市城投存续债共433只，存续债余额合计2,091.54亿元，若不考虑回售，债券到期压力集中于2023-2025年，到期规模分别为478.45亿元、594.37亿元和471.54亿元，若考虑回售，债券到期压力集中于2023-2025年，到期规模分别为851.94亿元、677.40亿元和349.46亿元。
分区县看，泰州市的债务负担主要集中于市本级和医药高新区，医药高新区当前存续债余额为450.90亿元，以6%的利率计算，2021年医药高新区政府性基金收入（23.25亿元）对城投债利息的覆盖率为85.93%。两区融合或将带来医药高新区平台债务压力的缓解，但中长期看，还得看招商引资及产业增长的持续性。
风险提示：城投口径判断有误；有息债务数据统计不完整；发生超预期信用风险事件。
泰州地处江苏中部，为长三角中心城市之一。本文梳理了泰州市经济财政情况、当地金融资源和城投债务到期压力情况，以供投资者参考。
一、经济财政情况
泰州市地处江苏省中部，是连接苏北和苏南的桥梁，同时东西承接上海、南京两大经济圈，是长三角中心城市之一, 全市总面积5,787.26平方千米，人口452.18万人。泰州市下辖3个区（海陵区、高港区、姜堰区）、代管3个县级市（靖江市、泰兴市、兴化市），此外辖区内还有一个国家级高新区泰州医药高新技术产业开发区（以下简称“医药高新区”）。
1、经济与产业发展
2021年，泰州市GDP 6,025.26亿元，在江苏省内13个地级市中排名第9，GDP增速10.10%，在江苏省内排名第1。
具体产业情况看，2021年，泰州市三次产业结构为5.3:48.4:46.3，相较2017年（5.4:45.2:49.3），第二产业比重有所增长。近年来，泰州市重点培育生物医药和新型医疗器械、高端装备和高技术船舶产业、化工及新材料产业三大产业，市内共20家上市公司，以民营企业为主。
2、土地依赖度逐渐上升
2018-2021年，泰州市一般公共预算收入上升缓慢，同比增速分别为6.45%、2.39%、2.61%和12.02%，税收收入占比较为稳定，2021年占比为75.41%。财政自给率呈下降趋势，2021年财政自给率为62.93%，较2017年下降7.64个百分点。政府性基金收入自2020年开始超过一般公共预算收入，其中2018-2021年同比分别增长71.54%、8.93%、51.60%、23.77%。
2022年1-9月，泰州市土地成交金为69.60亿元，同比下滑82.36%，土地出让金下滑对后续泰州财政收入规模及可持续性或将产生较大影响；城投拿地占比30.13%，其中高港区平台泰州引江拿地金额16.39亿元，占泰州市土地成交金额比重为23.55%。
辖区内6个区县中，泰兴市和靖江市经济、财政数据表现较好，兴化市财政自给率很低，不过调整债务率也处于较低水平，高港区、姜堰区和海陵区政府性基金收入规模较小、债务压力较重。
医药高新区成立于2009年，是当时全国唯一的医药高新区，总面积50.18平方千米，人口15.14万人，下辖泰州医药高新技术产业园区、泰州经济开发区、泰州出口加工区、泰州高等教育园区、泰州市周山河街区、泰州数据产业园区和泰州滨江工业园区7个功能性园区；之后，包括连云港、南京、苏州、南通、徐州、常州和无锡的8个地市也开始发展医药产业，2021年，为打造产业增长极，泰州医药高新区与高港区启动融合发展，实行“区政合一”的运行模式，融合后的泰州医药高新区（高港区）土地总面积404.5平方公里，人口54万人。
医药高新区（高港区）融合发展后，2021年GDP总量为两区GDP总量之和，但财政预决算数据仍为原高港区数据，原医药高新区2021年财政预决算数据仍由市级代编。自2022年起，原医药高新区预决算数据由高港区编制，由同级人大及其常委会审议。
3、城投有息债务快速增长
泰州市全口径债务以城投有息债务为主，且2017-2020年，城投有息债务的增速一直高于地方政府债务余额，城投有息债务增速分别为12.71%、33.09%和21.86%，地方政府债务余额增速分别为7.64%、6.01%和11.19%。2021年，地方政府债务余额增速上升，其与城投有息债务增速分别为14.41%和13.25%，调整债务率为553.48%，在省内排名第4。
4、地区金融资源观察
地区金融资源包括银行、担保公司、证券公司、融资租赁公司、AMC以及持有的上市公司股权，这些金融资源在城投一级市场债券发行、融资支持以及债务化解过程中的协商展期等方面都发挥了重要作用。而根据其他省份债务化解的经验，地区银行资源、持有的上市公司股权2个因素在债务化解方面作用更为明显。
根据40家样本城投最新授信数据[1]，泰州市城投银行借款结构主要依赖国有大型商业银行、股份制商业银行及城商行。泰州市有1家城商行江苏长江商业银行股份有限公司，5家农商行，包括江苏兴化农村商业银行股份有限公司、江苏姜堰农村商业银行股份有限公司、江苏泰州农村商业银行股份有限公司、江苏泰兴农村商业银行股份有限公司和江苏靖江农村商业银行股份有限公司。市内城农商行给予城投的授信较小，主要还是省内江苏银行和南京银行2家城商行给予的授信规模较大。
根据2022年中报数据，泰州市政府共持有4家上市公司股权，按2022年10月12日市值计算，合计市值5.82亿元，可腾挪空间很小。
[1] 指2020年12月31日以来的最新授信。
二、债务压力
1、市内城投平台
目前泰州市有存续债的城投共40家，包括3家市级平台、7家医药高新区平台、28家区县级平台、1家姜堰经开区平台和1家靖江经开区平台。
3家市级平台包括泰州市城市建设投资集团有限公司（以下简称“泰州城建”,AAA）、泰州市交通产业集团有限公司（以下简称“泰州交产”,AA+）和泰州凤城河建设发展有限公司（以下简称“凤城河”,AA+），其中泰州城建负责泰州市范围内的基础设施建设，泰州交产负责交通基础设施经营与管理，凤城河负责凤城河景区重要的旅游基础设施建设及运营，市级平台定位较为清晰，城投属性也较强。
下属区县层面，泰兴市和医药高新区城投数量较多，均有7家城投。泰兴城投数量较多主要是泰兴市中鑫投资集团有限公司旗下有4家子公司在公开市场上发债。
华信药业为医药高新区最大的投融资平台，主要负责园区的基建、土地开发和厂房建设；东方医药负责高新区的开发建设及下辖园区泰州医药园区商品房开发、园区服务等业务，2022年控股股东由医药高新区管委会变更为泰州医药城控股集团有限公司（以下简称“医药城控股”，医药城控股的实际控制人为医药高新区管委会），层级有所下调；高教投资为泰州高等教育园区主要的投融资主体；华诚医学负责医药高新区内教育教学区的投资建设业务，2022年控股股东由医药高新区管委会变更为医药城控股；泰州新滨江为滨江工业园区投融资主体；通泰投资主要负责泰州数据园区的开发建设，2022年控股股东由泰州数据产业园区管理委员会变更为医药城控股；鑫泰集团主要负责泰州经济开发区的基础设施投融资。
原高港区城投共4家，其中江苏创鸿为高港区主平台，主要负责原高港区区本级及泰州港经开区的基础设施建设，泰州引江负责区域内棚改和保障房建设。对比来看，医药高新区由于前期的建设，债务负担较重，区域内城投数量较多，有息债务规模较大，不过2022年东方医药、华诚医学和通泰投资的股东变更反映出医药高新区平台整合的倾向。
2、城投债一二级市场情况
一级市场来看，泰州市城投2021年发行额为1,167.76亿元，净融资额为571.46亿元；2022年1-9月，发行额为685.62亿元，同比下降20.75%，净融资额68.59亿元，同比下降84.47%，净融资额在省内地级市中排名第8。具体主体看，泰兴市城市投资发展集团有限公司、兴化市城市建设投资有限公司和泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司3家城投净融资规模较大，分别为36.60亿元、20.85亿元和20.30亿元。
二级市场看，对比2021年政府性基金收入差不多的浙江台州和广东东莞，泰州信用利差处于高位；分区县看，医药高新区加权收益率普遍较高，以及泰兴市私募债加权收益率较高。
2021年以来，泰州市城投折价成交较少，主要集中于靖江市滨江新城投资开发有限公司、泰州海陵，折价金额较小。
3、债务压力主要在医药高新区
截至2022年10月12日，泰州市城投存续债共433只，存续债余额合计2,091.54亿元，若不考虑回售，债券到期压力集中于2023-2025年，到期规模分别为478.45亿元、594.37亿元和471.54亿元，若考虑回售，债券到期压力集中于2023-2025年，到期规模分别为851.94亿元、677.40亿元和349.46亿元。
分区县看，泰州市的债务负担主要集中于市本级和医药高新区，医药高新区前期建设支出较多，导致当前债务负担较重，当前存续债余额为450.90亿元，以6%的利率计算，2021年医药高新区政府性基金收入（23.25亿元）对城投债利息的覆盖率为85.93%。两区融合或将带来医药高新区平台债务压力的缓解，但中长期看，还得看招商引资及产业增长的持续性。
观察区域内主要平台的样本券收益率，2022年以来医药高新区平台样本券估值收益率均有明显下降趋势，当前华诚医学和东方医学估值收益率在5.7-5.8%水平，华信药业和鑫泰集团在3.6-4.0%水平，泰州新滨江和高教投资在2.5%左右水平。
三、总结
经济财政债务情况：2021年，泰州市GDP 6,025.26亿元，在江苏省内13个地级市中排名第9，GDP增速10.10%，在江苏省内排名第1。近年来，泰州市一般公共预算收入缓慢上升，税收收入占比较为稳定，2021年占比为75.41%。2021年财政自给率为62.93%，较2017年下降7.64个百分点。政府性基金收入自2020年开始超过一般公共预算收入。2022年1-9月，泰州市土地成交金同比大幅下滑，土地出让金下滑对后续泰州财政收入规模及可持续性或将产生较大影响。泰州市全口径债务以城投有息债务为主，且2017-2020年，城投有息债务的增速一直高于地方政府债务余额，城投有息债务增速分别为12.71%、33.09%和21.86%，2021年，调整债务率为553.48%，在省内排名第4。
地区金融资源：根据其他省份债务化解的经验，地区银行资源、持有的上市公司股权2个因素在地区金融资源中尤为重要。泰州市有1家城商行和5家农商行，市内城农商行给予城投的授信较小，主要还是省内江苏银行和南京银行2家城商行给予的授信规模较大。根据2022年中报数据，泰州市政府持有4家上市公司股权，按2022年10月12日市值计算，合计市值5.82亿元，可腾挪空间很小。
债务压力：目前泰州市有存续债的城投共40家，包括3家市级平台、7家医药高新区平台、28家区县级平台、1家姜堰经开区平台和1家靖江经开区平台。市级平台泰州城投、泰州交产和凤城河定位较为清晰，城投属性也较强，下属区县中泰兴市和医药高新区均有7家城投，医药高新区由于前期的建设，债务负担较重，区域内城投数量较多，有息债务规模较大，不过2022年东方医药、华诚医学和通泰投资的股东变更也反映出医药高新区平台整合的倾向。
截至2022年10月12日，泰州市城投存续债共433只，存续债余额合计2,091.54亿元，若不考虑回售，债券到期压力集中于2023-2025年，到期规模分别为478.45亿元、594.37亿元和471.54亿元，若考虑回售，债券到期压力集中于2023-2025年，到期规模分别为851.94亿元、677.40亿元和349.46亿元。
分区县看，泰州市的债务负担主要集中于市本级和医药高新区，医药高新区当前存续债余额为450.90亿元，以6%的利率计算，2021年医药高新区政府性基金收入（23.25亿元）对城投债利息的覆盖率为85.93%。两区融合或将带来医药高新区平台债务压力的缓解，但中长期看，还得看招商引资及产业增长的持续性。
四、风险提示
城投口径判断有误；有息债务数据统计不完整；发生超预期信用风险事件。
五、附录：泰州分区县城投数据
证券研究报告：泰州城投怎么看？
对外发布时间：2022年10月13日
报告发布机构：中泰证券研究所
参与人员信息：
周岳 | SAC编号：S0740520100003 | 邮箱：zhouyue@r.qlzq.com.cn
周冰倩（研究助理） | 邮箱：zhoubq@r.qlzq.com.cn
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