A股三季报梳理，哪些行业在改善？
基本结论
上市公司信息披露时效性高，覆盖行业广，对上市公司定期报告的梳理，可以及时了解不同行业的基本情况和动态变化，对信用债投资有较大的参考意义。截至2021年10月30日，全部A股共有4451家上市公司披露三季报，披露率为99.96%。
2021年三季度，各行业营业总收入同比均呈现增长态势。共有17个行业营业收入增幅同比超过20%，钢铁行业和交通运输行业同比增幅较为明显。增幅方面，与2020和2019年同期数据比较，除农林牧渔行业外，各行业均有一定程度的提高。
14个行业营业利润率较2020年同期有所提高，休闲服务、采掘和交通运输行业提高较为明显，其中休闲服务行业提高超过10个百分点；12个行业营业利润率较2020年同期出现下降，其中农林牧渔行业下降11.59个百分点。
整体上看，2021年三季度，全国经济恢复成效较为显著，但部分行业营业利率润有所承压。上游的有色金属、采掘行业收入增幅较大，其中采掘行业营业利润率同比显著提高；中游的钢铁、建筑材料、电气设备等行业收入增幅较大；下游的休闲服务行业收入恢复较快，同时营业利润率显著增加，超过10个百分点。此外，农林牧渔、房地产和公用事业行业虽收入增幅超过20%，但营业利润率下滑较为显著。
2021年三季度，半数行业资产负债率较2020年末有所降低。电子行业资产负债率较上年末下降最为明显，降低了2.13个百分点，汽车、食品饮料、综合、通信和有色金属行业资产负债率较上年末下降了1-2个百分点；13个行业资产负债率较2020年末有所提高，其中农林牧渔、商业贸易、建筑材料和国防军工行业资产负债率较2020年末提高了3-8个百分点，杠杆率升高较为明显。
部分行业带息债务增幅较高，带息债务结构分化。2021年三季度，建筑材料、农林牧渔、电气设备、化工、建筑装饰和家用电器行业带息债务增幅和短期带息债务增幅均超过10%；综合、传媒和纺织服装等行业总带息债务和短期带息债务均显著下降，其中综合和传媒行业降幅超过10%。此外，休闲服务行业总带息债务较2020年末下降7%，短期带息债务增长29%，带息债务结构恶化较为明显。
半数行业非受限货币资金对短期带息债务的保障程度有所降低。半数行业非受限货币资金对短期带息债务的保障程度有所降低，其中休闲服务、计算机和建筑装饰行业降低最为明显；另外半数保障程度提高的行业中，食品饮料、采掘和通信改善最为明显，提高幅度介于0.2到0.5倍。
截至2021年三季度末，各行业经营活动产生的净现金流较2020年同期多数改善。房地产、采掘和钢铁行业受融资政策、信用环境等影响，筹资活动产生的净现金流较2020年同期大幅下降。截至2021年三季度末，除采掘行业外，各行业均出现资金缺口，其中建筑装饰、房地产、汽车、家用电器行业资金缺口相对较大；建筑装饰、电气设备、公用事业行业资金缺口同比走阔幅度较大，采掘、交通运输、钢铁行业资金缺口同比收窄较为明显。
通过对流动性指标进行打分，可以看到，各行业经营活动、投资活动、筹资活动净现金流和自由现金流多数有所改善，各行业非受限货币资金表现向好。
信用市场回顾：本周信用债发行与净融资规模下降；本周城投债净融资为-277.17亿元，由净流入转为净流出；产业债净融资为553.38亿元，规模较上周小幅上升。本周信用债市场成交活跃度下降；中短票据收益率下行；共11家信用债发行人主体评级发生下调，2家主体评级发生上调。
一、A股三季报梳理
上市公司信息披露时效性高，覆盖行业广，对上市公司定期报告的梳理，可以及时了解不同行业的基本情况和动态变化，对信用债投资有较大的参考意义。截至2021年10月30日，全部A股共有4451家上市公司披露了三季报，披露率为99.96%。
在已经披露三季报的样本中，剔除银行及非银金融行业上市公司和个别2021年截至三季度因重大资产重组造成资产规模、收入水平和营业利润表现大幅变化的上市公司后共有4314个样本，涉及26个行业。
1、盈利能力分析
2021年三季度，各行业营业总收入同比均呈现增长态势。共有17个行业营业收入增幅同比超过20%，其中钢铁行业和交通运输行业同比增幅较为明显，分别为50.89%和44.32%；对比2019年同期数据，2021年三季度，除休闲服务行业和传媒行业外，其余各行业营业收入均出现一定增长。从收入增幅变动情况来看，2021年三季度各行业收入增幅较2020年同期均显著提升，对比2019年三季度数据，除农林牧渔外，其余各行业增速均出现一定程度提高；2021年三季度，钢铁、交通运输、休闲服务、化工和轻工制造行业的营业收入较2020年和2019年同期均显著增长，营收增幅变动在30%以上。
2021年三季度，14个行业营业利润率较2020年同期有所提高。休闲服务、采掘和交通运输行业营业利润率较2020年同期提高最为明显，其中休闲服务行业提高超过10个百分点；交通运输、采掘、化工、钢铁有色金属和电子行业的营业利润率较2020年同期提高1个百分点以上。12个行业营业利润率较2020年同期出现下降，其中农林牧渔行业下降11.59个百分点，公用事业和房地产行业营业利润率分别下降5.63个百分点和5.28个百分点。
整体来看，2021年三季度，全国经济恢复成效较为显著，但部分行业营业利率润有所承压。上游的有色金属、采掘行业收入增幅较大，其中采掘行业营业利润率同比显著提高；中游的钢铁、建筑材料、电气设备、化工、轻工制造、机械设备、建筑装饰等行业收入增幅较大，但建筑装饰行业利润率同比有所下降；下游的休闲服务行业收入恢复较快，同时营业利润率显著增加，超过10个百分点。此外，农林牧渔、房地产和公用事业行业虽收入增幅超过20%，但营业利润率下滑较为显著。
2、偿债能力分析
2021年三季度，半数行业资产负债率较2020年末有所降低。房地产、建筑装饰、商业贸易、家用电器、公用事业和交通运输行业资产负债率较高，超过60%。电子行业资产负债率较上年末下降最为明显，降低了2.13个百分点，汽车、食品饮料、综合、通信和有色金属行业资产负债率较上年末下降了1-2个百分点；13个行业资产负债率较2020年末有所提高，其中农林牧渔、商业贸易、建筑材料和国防军工行业资产负债率较2020年末提高了3-8个百分点，杠杆率升高较为明显。
部分行业带息债务增幅较高，带息债务结构分化。2021年三季度，建筑材料、农林牧渔、电气设备、化工、建筑装饰和家用电器行业带息债务增幅和短期带息债务增幅均超过10%；综合、传媒和纺织服装等行业总带息债务和短期带息债务均显著下降，其中综合和传媒行业降幅超过10%。此外，休闲服务行业总带息债务较2020年末下降7%，短期带息债务增长29%，带息债务结构恶化较为明显。
半数行业非受限货币资金对短期带息债务的保障程度有所降低。2021年三季度，食品饮料、传媒、国防军工、采掘、休闲服务、计算机、通信和医药生物行业非受限货币资金/短期刚性债务超过1倍，即期偿债能力较为良好；钢铁、综合、农林牧渔、有色金属、公用事业、轻工制造和建筑材料行业非受限货币资金/短期刚性债务未超过0.5倍，存在即期债务偿付压力。从指标改善情况来看，有半数行业非受限货币资金对短期带息债务的保障程度有所降低，其中休闲服务、计算机和建筑装饰行业降低最为明显；另外半数保障程度提高的行业中，食品饮料、采掘和通信改善最为明显，提高幅度介于0.2到0.5倍。
3、现金流表现分析
截至2021年三季度末，得益于经营恢复、收入端增长，各行业经营活动产生的净现金流较2020年同期多数改善，房地产、采掘和钢铁行业受融资政策、信用环境等影响，筹资活动产生的净现金流较2020年同期大幅下降。采掘、钢铁、房地产行业经营活动净现金流改善幅度相对较大；经营活动净现金流同比减少的9个行业中，公用事业、建筑装饰、农林牧渔行业经营活动净现金流降幅较大。通信、汽车和公用事业行业筹资活动净现金流改善较为显著，17个行业筹资活动净现金流下降，其中采掘、钢铁和房地产行业降幅较为显著，净融资情况有所恶化。
以“经营性活动产生的净现金流-投资活动现金流出”衡量资金缺口情况，截至2021年三季度末，除采掘行业外，各行业均出现资金缺口，其中建筑装饰、房地产、汽车、家用电器行业资金缺口相对较大。从变化情况来看，建筑装饰、电气设备、公用事业行业资金缺口同比走阔幅度较大，采掘、交通运输、钢铁行业资金缺口同比收窄较为明显。
截至2021年三季度末，房地产、钢铁和采掘行业经营活动净现金流较2020年同期大幅增长，而筹资活动净现金流较2020年同期大幅萎缩甚至转为净流出。债券发行量方面均有所下降，采掘行业下降幅度最大，房地产行业虽然债券发行量相对较多，但房地产开发贷款同比增幅持续下滑，房地产行业融资渠道收窄较为显著。整体来看，短期内，受政策及融资环境影响，房地产、钢铁和采掘行业融资端难以快速恢复，未来或主要依赖经营活动补充资金缺口，钢材、煤炭价格走势和商品房销售情况对其资金缺口的变动影响较大。
我们通过设定评分标准的方式判断各行业现金流风险情况，将经营活动、投资活动、筹资活动、自由现金流和非受限货币资金五个维度现金流状况由差及好分别赋分为1~4分，具体标准如下：（1）对于以上五个维度连续三年同期增加则赋4分；（2）最近一年同期增加，赋3分；（3）最近一年同期减少，赋2分；（4）最近三年同期减少，赋1分。各行业在各维度的评分结果如下表所示。
从评级结果来看，各行业经营活动净现金流多数改善，表现为连续三年同期增加、近一年同期增加或有两年同期增加，无行业连续三年同期减少；各行业投资活动净现金流相对改善，表现为近一年同期增加或有两年同期增加，无行业连续三年同期增加，但农林牧渔、建筑装饰、建筑材料和钢铁行业投资活动连续三年同期减少；各行业筹资活动净现金流相对改善，多数表现为近一年同期增加或有两年同期增加，机械设备和有色金属行业连续三年增加，仅商业贸易行业筹资活动连续三年同期减少；各行业自由现金流表现多数改善，无行业连续三年增加，仅建筑装饰和钢铁行业三年同期自由现金流持续减少；各行业近三年/期末非受限货币资金表现向好，无行业连续三年同期减少。
4、小结
2021年三季度，已经披露三季报的26个行业 A股上市公司中有17个行业收入较2020年同期增幅超过20%，24个行业收入较2019年均出现一定程度的增长，多数行业2021年三季度营业利润率较2020年同期出现增长。半数行业资产负债率有所下降，但部分行业带息债务增幅较高，带息债务结构分化。
上游的有色金属、采掘行业收入增幅较大，其中采掘行业营业利润率同比显著提高；中游的钢铁、建筑材料、电气设备、化工、轻工制造、机械设备、建筑装饰等行业收入增幅较大，但建筑装饰行业利润率同比有所下降；下游的休闲服务行业收入恢复较快，同时营业利润率显著增加，超过10个百分点。此外，农林牧渔、房地产和公用事业行业虽收入增幅超过20%，但营业利润率下滑较为显著。
建筑材料、农林牧渔、电气设备、化工、建筑装饰和家用电器行业带息债务增幅和短期带息债务增幅均超过10%；综合、传媒和纺织服装行业总带息债务和短期带息债务均显著下降，其中综合和传媒行业降幅超过10%。此外，休闲服务行业总带息债务较2020年末下降7%，短期带息债务增长29%，带息债务结构恶化较为明显。
食品饮料、传媒、国防军工、采掘、休闲服务、计算机、通信和医药生物行业非受限货币资金/短期刚性债务超过1倍，即期偿债能力较为良好；钢铁、综合、农林牧渔、有色金属、公用事业、轻工制造和建筑材料行业非受限货币资金/短期刚性债务未超过0.5倍，存在即期债务偿付压力。
截至2021年三季度末，得益于经营恢复、收入端增长，各行业经营活动产生的净现金流较2020年同期多数改善，房地产、采掘和钢铁行业受融资政策、信用环境等影响，筹资活动产生的净现金流较2020年同期大幅下降。资金缺口方面，除采掘行业外，各行业均出现资金缺口，其中建筑装饰、房地产、汽车、家用电器行业资金缺口相对较大；建筑装饰、电气设备、公用事业行业资金缺口同比走阔幅度较大，采掘、交通运输、钢铁行业资金缺口同比收窄较为明显。
通过对流动性指标进行打分，可以看到，各行业经营活动、投资活动、筹资活动净现金流和自由现金流多数有所改善，各行业非受限货币资金表现向好。
二、二级市场回顾
1、一级市场：发行与净融资规模下降
本周信用债发行规模下降。本周信用债发行总额2373.69亿元，偿还总额2097.48亿元。净融资额为276.21亿元，与上周相比，净融资规模有所下降。本周共有5只信用债取消或推迟发行，涉及金额34.5亿元。
具体来看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券及定向工具净融资额分别为-25.28亿元、235.73亿元、-2.65亿元、116.4亿元、-47.99亿元。本周企业债、公司债、中期票据、短期融资券和定向工具净融资额均较上周有所下降，中期票据净融资额由正转负。
本周城投债净融资为-277.17亿元，由净流入转为净流出；产业债净融资为553.38亿元，规模较上周小幅上升。
2、二级市场：成交活跃度下降
本周信用债市场成交活跃度下降。本周信用债周度换手率为2.21%，较上周下降0.37个百分点。分券种看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券和定向工具成交量分别为242.98亿元、163.09亿元、2501.32亿元、1971.42亿元和514.94亿元，除企业债和公司债成交量较上周略有所上升外，其余券种成交量均有一定程度回落。
本周1年期、3年期和5年期中短票据收益率均下行。具体来看，本周AAA评级1年期、3年期和5年期中短票据分别收于2.78%、3.11%和3.39%，分别较上周下行2.07bp、2.12bp、2.72bp。
3、信用等级调整情况
本周有11家信用债发行人主体评级发生下调，另有2家主体评级发生上调。
三、风险提示
数据更新不及时及提取失误；信用风险加剧；行业景气度变化
证券研究报告：A股三季报梳理，哪些行业在改善？
对外发布时间：2021年11月6日
报告发布机构：中泰证券研究所
参与人员信息：
周岳 | SAC编号：S0740520100003 | 邮箱：zhouyue@r.qlzq.com.cn
缪雪阳（研究助理） | 邮箱：miaoxy@r.qlzq.com.cn
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